Ro- Valuations v8

Multiplii de evaluare ai Bursei de Valori locale de M&A

Cuprins Cuvânt înainte Sumar executiv Scopul studiului și metodologia selectată Contextul macroeconomic Performanța pieței bursiere din România Multipli de evaluare ai societăților listate pe BVB 6.1. Rezultate cheie în 2018 6.2. Analiza multiplilor la nivel sectorial între 2007 și 2018 6.3. Principalele concluzii Multiplii de evaluare ai pieței locale de M&A 7.1. Analiza multiplilor plătiți între 2007 și 2018

Cuvânt înainte Departamentul de Evaluare și Analiza Economică al PricewaterhouseCoopers România are plăcerea să prezinte a doua ediție a studiului privind analiza Multiplilor de evaluare ai Bursei de Valori București și ai pieței locale de M&A. Studiul prezintă tendințele multiplilor de evaluare pentru 80 de companii listate pe Bursa de Valori București între 2007 și 2018, fiind axat în principal pe următoarele sectoare: bunuri de consum, petrol și gaze, servicii financiare, sănătate, industrial, materii prime și energie electrică. Complementar analizei societăților listate pe BVB, a fost efectuată și o analiză privind tendințele multiplilor de evaluare bazată pe un eșantion de 117 tranzacții încheiate între 2007 și 2018, pentru care au existat informații financiare relevante. Ne dorim ca cititorii acestui studiu să obțină informații despre: Performanța pieței locale de capital din perioada cuprinsă între 2007 și 2018 (analiza comparativă a indicilor BET, BET- TR față de randamentul obligațiunilor emise de Guvernul României); Performanța sectorială a multiplilor de evaluare rezultând din analiza companiilor listate în contextul ciclurilor economice; Analiza multiplilor de evaluare plătiți în cadrul tranzacțiilor încheiate pe piața locală de M&A. Fiecare ediție a acestui studiu aduce valoare adăugată ca urmare a includerii în cadrul analizei a unor noi informații disponibile. Analiza noastră surprinde schimbările observate în piață și nivel sectorial. Ne-am angajat să actualizăm anual acest studiu pentru a oferi noi perspective menite să vă ajute să extrageți valoarea maximă corespunzătoare profilului dumneavo stră de risc. Departamentul de Evaluare și Analiză Economică, PwC România, Advisory Deals

Sumar executiv Perspectivele capital Multipli de evaluare Principalele concluzii După o creștere economică de 7% în 2017, peste poten i al, ritmul de creștere al României a încetinit la 4,1%, în 2018. Principalul motor al creșterii economice a rămas consumul privat, care a crescut cu 5,7% în trimestrul IV 2018 comparativ cu aceeași perioadă a anului precedent. Acesta a fost stimulat de politicile fiscale expansioniste și de creșterea salariilor în sectoarele public și privat. Capitalizarea bursieră a pieței de capital din România raportată la PIB a fost de 16% la sfârșitul anului 2018, sub nivelul înregistrat de piețele bursiere din Ungaria, Cehia și Bulgaria. Evoluția randamentelor oferite de indicii BET și BET-TR față de evoluția CDS-urilor în perioada 2007-2018 arată că BVB este foarte sensibilă la riscul de țară. În 2018, piața bursieră din România a înregistrat unul dintre cele mai ridicate randamente medii ale dividendelor din lume, de 7%. Indicele BET-TR în moneda locală a înregistrat o creștere de peste 4,3%în anul 2018, nivel semnificativ mai redus față de creșterea din 201719,1%. Profitabilitatea medie anuală a indicilor bursieri a fost cu 4,8% peste cea a obligațiunilor guvernamentale în perioada 2012-2018, fapt ce indică o recompensare a investitoriilor care și-au asumat un risc mai mare alegând plasamentele pe piața de capital. Cu toate acestea, recentele măsuri fiscale au dus la diminuarea profitabilității medii anuale, de la nivelul de 6,1% înregistrat în perioada 2012-2017. Analiza multiplilor societăților listate la BVB oferă o imagine asupra evoluției acestora atât la nivel sectorial cât și din perspectiva ciclurilor economice. La nivel agregat, analiza realizată pe ultimii 12 ani indică faptul că multipli financiari tind să scadă în perioadele de recesiune economică. Această constatare confirmă faptul că multiplii financiari reprezintă un indicator bun pentru așteptările investitorilor. Analiza aferentă anului 2018 7 sectoare incluse în studiu indică faptul că sectorul energiei electrice a înregistrat cea mai ridicată capitalizare medie din piață. Nivelul cel mai ridicat al multiplului PER a fost înregistrat în sectorul bunurilor de consum, în contrast cu sectorul petrol și gaze care a avut nivelul cel mai mic al multiplului PER. În urma corecțiilor pieței din ultimul trimestru al anului 2018, multiplii de evaluare ai companiilor listate la BVB au scăzut semnificativ și sunt acum la nivelul minim al ultimilor cinci ani în cazul sectoarelor financiar, petrol și gaze și serviciile de sănătate. Cel mai ridicat multiplu PER din ultimii cinci ani a fost înregistrat în sectorul sănătate. În perioada 2007 2018, companiile care operează în sectorul petrol și gaze și au fost cele mai reziliente la fluctuațiile ciclurilor economice în timp ce societățile din sectorul bunurilor de consum, al sănătății și cel al serviciilor financiare au fost cel mai puternic afectate. Pe parcursul aceleiași perioade, cea mai redusă variație a multiplului PER a fost înregistrată în sectorul de petrol și gaze și sănătate. Analiza pieței de fuziuni și achiziții la nivel local include un eșantion de 117 tranzacții încheiate în perioada 2007 2018, pentru care au existat suficiente informații financiare. Cea mai ridicată valoare a multiplului de EBITDA a fost înregistrată în 2008 (11,2x), iar cea mai mică valoare în anul 2010 (2,6x). În anul 2018, valoarea medie a multiplului de EBITDA plătit în cadrul tranzacțiilor (10,4x) a fost semnificativ mai mare față de multiplul EBITDA observat pe Bursa de Valori București (6,6x).

Performanța pieței de capital din România este un indicator al prosperității și al predictibilității evoluției economice. Apetitul în creștere pentru investiții în companii listate la Bursa de Valori București (BVB) a dus la depășirea pragului de 9.006 de puncte pe parcursul anului 2018, nivel ce nu a mai fost atins din anul 2008. Randamentul pieței de capital Au fost identificate sectoarele cu cele mai bune performanțe pe durata perioadei analizate Multipli aferenți companiilor listate Multipli derivați din tranzacții Scopul studiului este de a realiza o analiză exhaustivă a pieței de capital, din perspectiva evaluării, acoperind o perioadă de 12 ani următoarele: BET și BET-TR vs. Rata Fără Risc în perioada 2007-2018 O analiză a trendului multiplilor de evaluare observați în perioada 2007 2018 a fost corelată cu schimbările din economie (ciclurile economice). Bunuri de consum prime Servicii Energie

Multipli de evaluare ai societăților listate Screening-ul inițial, incluzând un număr de 87 de companii listate pe piața principală a BVB (84 de companii locale și 3 internaționale), a fost ajustat negativ pentru 7 companii după cum urmează: 5 companii au fost suspendate de la tranzacționare în 2018, 1 companie delistată în 2018 și Erste Group Bank AG ( nu există un ticker pentru BVB în cadrul platformei S&P CapitalIQ, singurelenformații fiind cele pe Bursa de Valori din Viena WBAG:EBS ). Drept rezultat, analiza noastră se bazează pe un eșantion de 80 de companii. Eșantionul selectat acoperă următoarele sectoare în funcție de clasificarea industriilor din cadrul CapitalIQ: bunuri de consum, industrial, materii prime, servicii financiare, petrol și gaze, energie electrică și sănătate. Înțelegerea rezultatelor Toate informațiile financiare utilizate în cadrul acestui studiu au fost extrase din platformele Mergemarket, S&P CapitalIQ, ISI Emerging Markets și Bloomberg. PwC nu a verificat, validat sau auditat datele financiare și nu poate așadar, să își asume responsabilitatea în ceea ce privește corectitudinea rezultatelor studiului. Calendarul selectat pentru studiu a inclus o perioadă de 12 ani, din luna ianuarie 2007 până în luna decembrie 2018, fiind axat pe analiza performanței sectoriale a companiilor listate pe BVB din perspectiva ciclurilor economice. Concluziile esențiale ale studiului au fost elaborate pe baza unei analizei comparative dintre rezultatele obținute în urma analizei multiplilor aferenți societăților listate la bursă și plătiți pe piața locală de M&A. Multipli de evaluare ai pieței locale de M&A Analiza noastră s-a bazat pe eșantion de tranzacții încheiate în România pentru care au fost disponibile informații financiare robuste, acestea fiind extrase din platformele CapitalIQ, Mergermarket, ISI Emerging Markets și/sau derivate intern de PwC. Au fost luate în considerare aceleași sectoare ca cele selectate în analiza societăților cotate la bursă. În urma căutarii au rezultat 636 însă ne-am limitat eșantionul la

Abordarea ciclurilor economice Analiza metodologiei generale a multiplilor s-a bazat pe o abordare a ciclurilor economice, în care am identificat diferitele faze de trecere ale economiei românești și am evaluat performanța sectoarelor analizate pe un orizont de timp intermediar. Multipli de evaluare ai companiilor listate pe pia a de capital Analiza a inclus companiile listate pe piața reglementată a BVB și financiare aferente perioadei 2007-2018. Multiplti i pe pia a local de M&A Studiul a tranzacțiile încheiate pe plan local în perioada 2007 2018 pentru care au existat informații financiare robuste. Abordarea ciclurilor economice Abordarea ciclurilor economice oferă o indicație a supraperformanței/subperformanței sectoarelor la o eventuală schimbare a ciclului economic. Acesta este un instrument util pentru investitori, deoarece oferă contextul necesar maximizării profiturilor în sectoarele cu rentabilitate financiară proeminentă, ajustând în același timp expunerea la risc a sectoarelor care nu au performanțe satisfăcătoare. Contracția în activitatea economică Profiturile sunt în scădere Nivel de creditare insuficient Crește numărul insolvențelor Nivelul stocurilor scade treptat, iar vânzările sunt în scădere Reducere a creșterii economice Presiunea inflaționistă Condiții de creditare mai stricte Deteriorarea marjelor de profit Nivelul stocurilor este în creștere iar vânzările urmează o tendință descendentă. Revenirea economiei (creșterea PIB, a producției industriale, a profiturilor) Creditarea devine mai permisivă Profiturile cresc rapid Stocurile sunt scăzute Vânzările sunt în creștere. Consolidare economică Creșterea puternică a împrumuturi Rate sănătoase de profitabilitate Stocurile și nivelul vânzărilor urmează o tendință de creștere

Metoda multiplor Multiplii de piață sunt indicatori de evaluare folosiți pe scară largă pentru evaluarea companiilor. Presupunând că societățile din cadrul eșantionului selectat au multipli de evaluare similari, evaluatorii pot concluziona că, prin aplicarea mai multor parametrii din industrie la anumiți indicatori financiari ai unei companii-subiect, pot ajunge la valoarea de piață a companiei (valoarea întreprinderii EV, sau valoarea capitalului propriu Equity Value, în funcție de multiplul selectat). EV Valoarea întreprinderii 1 2 3 EV/Venituri totale EV/EBITDA EV/EBIT Price Capitalizare bursieră În cadrul analizei multiplilor eșantionului selectat de companii listate, am luat în considerare: 1 2 P/BV. PER (a) Numărul de observații - reprezintă numărul de societăți listate la bursă care au compus eșantionul și pe care ne-am bazat analiza. În cazul în care numărul de observații a fost insuficient, estimările au fost considerate nesemnificative și înlocuite cu n.a ; (b) Cuartilele 1, 2 (mediana) și 3 cuartila reprezintă un indicator statistic care descrie o divizare a observațiilor în patru intervale definite pe baza valorilor din eșantion. Fiecare cuartilă conține 25% din totalul observațiilor. (c) Valoarea medie reprezintă suma valorilor împărțită la numărul total al societăților incluse în setul de date; este unul dintre indicatorii de tendință centrală cel mai des utilizați, fiind considerată cea mai bună estimare al unui multiplu atunci când distribuția este normală. În caz contrar, mediana este indicatorul de tendință centrală preferată (deoarece nu este influențată de valori extreme). (d) Coeficientul de variație este egal cu raportul dintre abaterea medie pătratică și media, fiind un indicator al dispersiei unui set de date din media proprie. Cu cât datele sunt mai răspândite, cu atât deviația este mai mare. Atunci când abaterea este prea mare, multiplul mediu nu mai este relevant. Selectarea multiplilor se bazează pe robustețea datelor disponibile în cadrul setului de date, concentrându-se asupra celor mai reprezentativi multipli din sectorul/sub-industria analizată. Având în vedere analiza exhaustivă a celor șapte sectoare, selectarea celui mai bun indicator dintre mediană și medie s-a făcut pe baza testului de dispersie. Extremele valorice, definite în scopul prezentului studiu ca multipli care depășesc 50x, au fost excluse din analiză.

O companie poate fi evaluată utilizând diferite abordări și metode de evaluare. În practică, evaluarea afacerilor este adesea o combinație de abordări diferite. Abordarea prin piață (companii listate comparabile) este utilizată, în general, pe lângă alte abordări de evaluare, în principal ca o verificare pentru celelalte metode de evaluare. Mai simplist enunțat, această metodă se bazează pe produsul dintre nivelul vânzărilor sau profiturilor unei afaceri (sau un alt indicator financiar) și un multiplicator mediu din industrie, astfel ajungându-se la estimarea valorii de piață a afacerii sau a capitalurilor proprii. Multiplii financiari includ: Multiplii istorici bazați pe date financiare standardizate pentru ultima perioadă fiscală finalizată: ultimele douăsprezece luni ( Last Twelve Months LTM ); În realitate nu există acțiuni identice, adică nu există o companie perfect comparabilă, cu aceeași expunere la risc ca și compania subiect inclusă în evaluare. În esență, acest lucru presupune că pentru estimarea valorii afacerii sunt utilizate societăți cu profiluri de risc diferite față de compania subiect; De regulă, există o serie de motive strategice pentru achiziționarea unei anumite companii aceste considerente conduc la prețuri care nu sunt conforme cu valorile exprimate de cei mai utilizați multipli precum raportul preț vânzare, raportul câștigurilor de preț (PER) și raportul de preț/ valoarea contabilă a capitalului propriu (P/Bv.). Multiplii previzionați în baza consensului privind estimările din perioada curentă și următoarele perioade: Următoarele doisprezece luni (NTM), FY, FY1. Multiplii actuali pe baza valorii acțiunilor (cum ar fi câștigurile pe acțiune sau valoarea contabilă pe acțiune) se calculează utilizând ultimul preț la închidere și multiplii actuali la nivel de companie (cum ar fi vânzările nete, EBIT sau EBITDA) care se calculează pornind de la valoarea afacerii (EV). Trebuie totuși subliniat că orice concluzii care ar putea rezuta din utilizarea acestor multipli ar putea fi neconcludentă și ar trebuie să fie revizuite cu atenție, în primul rând din următoarele motive:

Contextul macroeconomic România este o piață europeană, cu o economie estimată la cca. 197 miliarde de Euro (din PIB) în 2018 și o populație de 19,5 milioane de locuitori. Peisajul industrial diversificat și competitiv, costurile unitare scăzute ale forței de muncă, potențialul agricol semnificativ și dependența energetică scăzută pot asigura o creștere și dezvoltare sustenabilă pe termen lung. PIB-ul României 4,1%, semnificativ redus comparativ cu anul2017 (7%) care a reprezentat cea mai mare creștere din ultimii nouă ani. Principalul motor al creșterii economice a rămas consumul privat, care a crescut cu 5,7% în trimestrul IV 2018 comparativ cu aceeași perioadă a anuluianterior. Consumul privat a fost stimulat de politicile fiscale expansioniste, de creșterea salariilor în sectorul public și cel privat. Potrivit FMI, PIB-ul va crește mai lent, cu o rată de creștere reală de 3,1% și 3,0% în 2019 și repectiv, 2020, ca urmare a relaxării politicilor fiscale, dar și a impulsului salariilor, iar rata medie a inflației va scădea la 3,3% în anul 2019 de la un nivel de 4,6% înregistrat în anul 2018. România a atins în mod constant rate mai mari de creștere a PIB decât nivelul mediu din UE28, ceea ce creează premise favorabile pentru convergența economică. Dacă, raportat la PIB pe cap de locuitor, standardul de viață în 2018 a fost la un nivel de 60,7% în comparație cu UE28, până în 2023 se estimează că această cifră va atinge 65,6%. Pe de altă parte investițiile estimate ca procent din PIB au scăzut, de la 24,8% în 2015 și 22,9% în 2016 la 22,6% în 2017, pe fondul unei absorbții mai reduse a fondurilor UE. Conform informațiilor publicate de INSSE la decembrie 2018, contribuția investitorilor la formarea PIB a scăzut cu 6,2% comparativ cu anul precedent, ajungând la 21,2% din PIB în 2018. În 2018, consumul privat a rămas principalul motor al economiei, având însă un ritm mai lent de creștere. Acest factor, împreună cu presiunilor inflaționiste, au contribuit la erodarea venitului real disponibil. În contextul creșterii accelerate a PIB-ului real în 2017 (7%) și 2018 (4,1%), șomajul a continuat să scadă la un nivel de 4,2% în 2018, atingând astfel un minim istoric. Creșterea salarială de 10,6% raportată în trimestrul IV 2018 față de trimestrul IV 2017 a fost cea mai ridicată din cadrul UE28 În același timp, România a înregistrat costuri unitare ale forței de muncă sub nivelul mediu înregistrat în cadrul UE28. Rata de creștere a PIB - România vs. UE28 6,9 8,3 7 0 3,0 0,5 2,0 2,0 1,7 1,3-0,4 3,5 0,3 3,1 1,7 4,0 4,8 2,3 2,0 2,4 4,1 2,1 3,1 1,9 3,0 3,0 1,7 1,7 3,0 3,0 1,6 1,6-4,3-2,8-5,9 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F % % 28 Sur a: Eurostat, World Economic Outlook Aprilie 2019

Rata inflației (media anuală) - România vs. UE28 7,9 4,9 5,6 6,1 5,8 4,6 3,7 3,1 3,4 3,2 3,3 3,0 2,8 2,6 2,6 2,4 1,0 2,1 2,7 1,5 0,6 1,4-0,01 0,2 1,7 1,1 1,8 1,9 1,9 2,0 2,0 2,0-0,4-1,1 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F % România % UE28 Sur: Eurostat, IMF World Economic Outlook April 2019, Exporturile au reprezentat aprox. 41,7% din PIB în 2018, 0,5% anul. Importurile, reprezentând 44,9% din PIB în 2018, au crescut cu 3% față de 2017. Nivelul importurilor a rămas mai mare decât al exporturilor iar deficitul balanței comercialede cca. -3,4%din PIB în anul 2018. În aceste condiții, exporturile nete au avut o contribuție negativă la creșterea PIB-ului. Deficitul bugetar a crescut de la 1,4% în 2015 la 2,8% în 2017 și a ajuns la 2,9% la sfârșitul anului 2018, fiind în continuare sub limita țintei de 3% propusă în Tratatul de la Maastricht. În anul 2019, bugetul este construit în baza unei creșteri optimiste de 5,5% a PIB-ului. de 35% din PIB, în 2008 la 40,5% în anul 2014 Începând cu 2012, datoria publică s-a situat în intervalul 37% - % din PIB, sub limita datoriei publice din Tratatul de la Maastricht de 60% din PIB și a datoriei publice medii a statelor membre UE de 83,5%.

Evoluția datori raportat la PIB și nivelul deficitului bugetar 30 9 34 2 37 8 39 0 40 5 39 4 38 9 36 9 35 2 22 5 12 4 13 0-3 0-4 6-6 9-6 4-4 3-2 5-2 5-1 7-1 4-2 4-2 8-2 9 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 % Nivelul deficitului bugetar % Pondere datori din PIB Sur: World Economic Outlook, Aprilie 2019 Indicele mediu al prețurilor de consum a crescut în mod accelerat în 2018 în baza revenirii prețurilor ca rezultat al scăderilor succesive ale TVA-ului și a creșterii prețurilor petrolului și salariilor. În 2018, inflația a atins 4,6%, cel ridicat nivel din UE28. Banca Națională a României (BNR), estimează faptul că dacă sunt excluși factorii perturbatori recenți, inflația va scădea în intervalul țintă de 2,5% +/- 1 p.p, începând din 2019. Rata fără Risc (RfR) reprezintă randamentul așteptat de un investitor pentru o investiție într-un activ neriscant. O estimare viabilă, desîntalnită, pentru RfR reprez nt randamentul obligațiunilor guvernamentale pe termen lung. Datoria publică internă (inclusiv emiterea, răscumpărarea, plata dobânzilor, etc.) este gestionată de Ministerul Finanțelor Publice (MFP). BNR în calitate sa de agent al Ministerului Finanțelor Publice (MFP), este responsabilă cu gestionarea obligațiunilor guvernamentale, atât în monedă locală cât și în valută străină pe piață internă. În baza informațiilor extrase din platforma S&P CapitallQ, există 29 obligațiuni guvernamentale denominate în RON, emise începând cu anul 2005 și având scadențe cuprinse între 1 an și 16 ani. Potrivit datelor publicate de MFP, unul din cele mai tranzacționate titluri de stat, denominate în monedă locală și cu scadența de 10 ani (data scadenței iulie 2027), a fost titlul de stat cu numărul ISIN RO1227DBN011 emis în i ulie 2011. Un rezumat al evoluției randamentelor până la maturitate pentru este prezentat în graficul alăturat.

Randamentul titlurilor de stat pe termen lung denominate în moneda locală 7,6 6,7 5,5 6,3 6,3 5,8 2011 2012 5,3 5,3 5,2 5,2 2013 RO1121DBN032 RO1227DBN011 4,1 3,7 3,7 3,6 3,4 3,3 2014 4,2 3,7 3,8 3,6 3,2 4,3 4,2 4,0 3,4 2,8 2,4 2,4 2,5 2,1 2,1 3,6 3,0 2,3 2015 2016 2017 RO0520DBN0Y6 RO0520DBN0L3 4,7 4,5 4,4 4 3,7 3,7 2018 RO1425DBN029 RO1323DBN018 SurTB:.'1 4 1 $BQJUBM *2 "OBMJ[Į 1X$

Evenimente semnificative din 2018 România a fost inclusă, începând din luna septembrie 2016, pe lista țărilor care prezintă un potențial substanțial de a trece de la statutul de Piață de frontieră la statutul de Piață emergentă. Singurul criteriu care trebuie încă îndeplinit este cel al lichidității, factor pe care FTSE îl recunoaște având în vedere eforturile recente ale BVB de a încheia noi oferte publice inițiale (IPO). O.U.G. 114 adoptat în luna decembrie 2018 introduce cerințe de capital pentru companiile care activează în sectoarele de energie, telecomunicații și servicii financiare, sectoare care sunt cel mai bine reprezentate pe BVB. În acest sens, 10 din cei 15 constituenți ai indicelui BET aparțin celor trei sectoare menționate anterior. Ca rezultat, O.U.G. 114 a avut un impact puternic asupra companiilor de pe piața de capital (impact direct asupra evaluării acestora) și a primei de risc (imprevizibilitatea legislației locale alimentează incertitudinile investitorilor). 8 4 7 2 3 Prezentare generală Potrivit Morgan Stanley Capital International ( MSCI ), piețele globale de capital sunt clasificate în piețe dezvoltate, emergente și de frontieră pe baza a patru criterii principale precum dezvoltarea economică, dimensiunea, lichiditatea și accesibilitatea pieței. Pentru o analiză exhaustivă privind poziția regională a BVB, au fost selectate piețe de capital similare din punct de vedere al volatilității acestora și al corelației dintre creșterea economică și indici specifici burselor. Piețele de capital incluse în analiza au fost (a) piețele emergente precum Grecia, Slovacia, Ungaria, Cehia și Cipru și (b) piețele de frontieră - Croația, Slovenia și Bulgaria. Capitalizarea bursieră a BVB raportată la PIB a fost de 16% la sfârșitul anului 2018, fiind sub nivelul înregistrat în Ungaria, Cehia și Bulgaria. Scăderea bruscă a indicilor pieței de capital din România de la sfârșitul anului 2018 a declan declinul pieței principale a BVB cu 13% comparativ cu anul precendent. De asemenea, în 2018 a fost încheiat cu succes un singur IPO, respectiv listarea societății PurcariWineries la o valoare de 332 milioane RON (aprox. 71,2 milioane de Euro). În urmă cu doi an 2017, valoarea capitalizării BVa fost susținută atât de o evoluție pozitivă a pieței, cât și de patru IPO-uri care au contribuit în total cu aproximativ 5.447,4 milioane RON (1 169 milioane uro). 6 1 5 Piețe emergente 1. Bursa de Valori din Atena 2. Bursa de Valori din Bratislava 3. Bursa de Valori din Budapesta 4. Bursa de Valori din Praga 5. Bursa de Valori din Cipru Piețe de frontieră 6. Bursa de Valori din Bulgaria 7. Bursa de Valori din Zagreb 8. Bursa de Valori din Ljubljana

Țară Bursa de Valori PIB pe locuitor (EUR ) Croația 12 800 35% Grecia 17 200 29% Bulgaria 7 800 24% Cehia 19 400 20% Ungaria 13 500 19% România 10 300 16% Slovenia Ljubljana 22 200 14% Cipru C pru 23 800 9% Slovacia Bratislava 16 600 5% Capitalizare Bursieră (% PIB) Sursă: World Economic Outlook, S&P Capital IQ, site-ul oficial al fiecărei burse de valori Notă: Capitalizarea bursieră pentru Cehia (Bursa de la Praga) nu cuprinde piaț liber Bursa de Valori București are o istorie foarte lungă care datează încă din 1839, când au fost înființate schimburi comerciale de mărfuri. unor evenimente sociale și politice instabile, BVB a fost închisă și reînființată în iunie 1995 ca instituție publică nont, după aproape 50 de ani de suspendare ca urmare a instaurării regimului comunist în România BVB - etape principale 1882 1997 1998 2002 2005 2006 2010 2011 2014 2015 2017 2018 BVB este interes public Pe 20 noiembrie are loc prima tranzacție BVB este BET Lansarea primului indice al BVB SIF Sunt listate primele 5 societăți de investiții (SIF-urile) BVB Devine membru FESE BVB devine o Societate pe acțiuni și absoarbe Rasdaq Privatizarea Transelectrica BVB Este listată pe propria piață reglementată FP este listat Creștere semnificativă a volumului de acțiuni tranzacționate IPO Electrica AeRO Este lansat pentru IMM-uri BVB absoarbe Sibex 19 decembrie - O U G 114 BET scade cu 11 2%

BVB operează următoarele două piețe: Piața reglementată, în cadrul se tranzacționează instrumentele financiare, precum acțiunile și drepturile emise de entități (românești și internaționale), obligațiuni (corporative, municipale și titluri de stat), emise de entități din România, precum și obligațiuni corporative internaționale, OPCVM-urile (acțiuni și unități de fond), produse structurate și ETF-uri. Conform raport publicat de BVB la sfârșitul anului 2018 87 de societăți pe piața reglementată. Piața AeRO, reprezintă un segment dedicat listării companiilor la început de drum, start-upuri și IMM-uri, fiind lansatn februarie 2015. Această platformă oferă un sistem alternativ de tranzacționare al acțiunilor straine listate pe alte piețe;otrivit de BVB, la sfârșitul anului 2018 Indici BVB prezentare succintă BVB calculează și distribuie în timp real următorii nouă indici: BET, BET-TR, BET-XT, BET-XT-TR, BET-FI, BET-NG, BET-Plus, BET-BK ROTX. BET, primul indice dezvoltat de BVB în 1997, este indicele de referință al bursei locale. Este indicele care include companiile de tip Blue Chip, urmărind astfel performanța primelor 15 companii cele mai tranzacționate BVB. Conform Bloomberg, începând cu decembrie 2018, societățile din coșul indicelui BET sunt: Fondul Proprietatea (21,21%), Transilvania (19,74%), OMV Petrom SA (16,63%), Romgaz SA (10,52%), BRD - Groupe Société Générale SA (10,40%), Transgaz SA (6,09%), Electrica SA (4,39%), Digi Communications NV (3,35%), Transelectrica (2,06%), Nuclearelectrica SA (1,61%), MedLife SA (1,16%), Conpest SA (0,88%), Sphera Franchise Group (0,75%), Purcari Wineries (0,65%) și Bursa de Valori București (0,55%). Indicele BET a încheiat anul 2018 cu o scădere de 4,8% față de anul 2017, evoluția afectată de corecțiile mari din data de 19 decembrie 2018, ca urmare a informațiilor referitoare la taxa suplimentară sectorului bancar, energie și telecomunicații și modificarea Pilonului II. În ziua de 19 decembrie 2018, indicele BET a scăzut cu 11,2%, anulând într-o singură zi întreagacreștere acumulată pe parcursul anul 2018. BET-TR este primul indice de tip total return lansat de BVB, pe baza structurii BET. BET-TR urmărește modificările de preț ale acțiunilor sale componente și este ajustat pentru a reflecta dividendele plătite de societățile constituente. Începând cu decembrie 2018, BET-TR includea primele 15 societăți cele mai tranzacționate la BVB (aceiași constituenți inclusi în BET). Indicele BET-TR a crescut cu 4,3% în 2018, reușind să răm nă pozitiv în ciuda apariției O U G 114, datorită randamentelor mari ale dividendelor. Analiza de lichiditate Graficul din dreapta ilustrează evoluția capitalizării bursiere și a valorii tranzacționate aferentă tuturor companiilor listate pe piața reglementată în perioada 2007-2018, conform BVB. În baza datelor publice disponibile pe siteul oficial al BVB, capitalizarea bursieră a atins un nivel maxim de aprox. 164 mld. RON în anul 2017, pe fondul eforturilor puternice de finalizare a IPO-urilor și a creșterii apetitului investitorilor. În plus, anul 2017 a reprezentat unul dintre cei mai de succes ani pentru BVB, an în care a ocupat locul 2 în topul burselor de capital din după numărul de IPO-uri realizate. Cea mai slabă performanță a BVB a fost înregistrată în 2008, când, din cauza recesiunii, nivelul capitalizării bursiere a fost de 46 mld. RON (de 3,6 ori mai mică comparativ cu nivelul de maxim înregistrat în 2017). Potrivit datelor din rapoartele de tranzacționare publicate de B, valoarea medie zilnică de tranzacționare în monedă locală a acțiunilor a scăzut cu 3,7% parcursul anului 2018. În ultimii 12 ani, cea mai mică valoare tranzacționată a fost înregistrată în 2009 (5 mld. RON) datorită crizei financiare, în timp ce nivelul cel mai ridicat a fost atins în anul 2007 (14 mld. RON). Conform informațiilor furnizate de Bloomberg, cele mai importante cinci acțiuni tranzacționate pe piața reglementată a BVB în anul 2018 au fost: Banca Transilvania (BVB: TVL), BRD - Groupe Société Générale SA (BVB: BRD), Romgaz (BVB: SNG), OMV Petrom (BVB: SNP) și Fondul Proprietatea (BVB: FP). Societate Ticker Valoare tranzacționată 2018 (RON) Banca Transilvania S.A. TLV 2 533 303 506 BRD - Groupe Societe Generale S.A. BRD 1 265 385 486 S.N.G.N Romgaz S.A. SNG 1 058 013 412 OMV Petrom S.A. SNP 1 001 593 087 Fondul Proprietatea FP 994 644 996 Sursă: Bloomberg, naliză PwC 1. In free float market capitalization, the value of the company is calculated by excluding shares held by the promoters

Evoluția capitalizării bursiere față de valoarea totală tranzacționată, în mld RON 14 7 5 6 10 7 11 13 9 9 12 11 86 46 80 102 71 98 134 130 146 147 164 143 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Privire de ansamblu asupra IPO-urilor din România - o analiză retrospectivă Numărul scăzut de IPO-ur din România ar putea fi explicat de apetitul redus pentrutranzacții în contextul internațional, îndeosebi în perioada cuprinsă între 2008i 2012, de amânarea listării la bursă a unor companii deținute de stat precum și de lipsa experienței și a expertizei cu privire la opțiunile de finanțare prin intermediul piețelor de capital. Procesul de privatizare în masă din perioada 1995-1996 a susținut accelerarea procesului de privatizare pentru companiile de stat. În contextul opțiunilor alternative de finanțare oferite de furnizorii de capital (ex. fondurile de capital privat și fondurile de capital de risc), unele companii au decis să a i mpactat oferta de IPO-uri locale. 2006 2007 2008 2013 2014 ani, BVB s-a implicat în dezvoltarea și creșterea gradului de conștientizare al tranzacționării prin piața de capital prin acțiunile pe care le-a întreprins organizarea seminariilor și campaniilor financiare avantajele prezenței pe piața de capital și fundamentând nivelurile ridicate ale câștigurilor aferente acestui tip de investiții. Obiectivul principal al BVB, atât pe termen mediu cât și pe termen lung, este cel al îndeplinirii criteriului de lichiditate Cronologia de mai jos prezintă evoluția IPO-urilor încheiate cu succes pe BVB în perioada 2006-2018, valoarea obținută în cadrul IPO-ului și prețul la care s-a realizat listarea, preț exprimat prin multiplul PER calculat la prețul IPO și venitul net al grupului. 2016 2017 2018 Transelectrica 123,1 m 9,7x Transgaz 226,0 12,2x 49,7 18,6x Casa de Bucovina Club de Munte,1 51,2x Nuclearelectrica 281 9 11,8x Romgaz 1 128 6 12,2x Electrica Teraplast MedLife 228,2 n.a. 1 556 1 11,9x AAGES 5,6 P 12,3x Sphera Franchise Group 285,1 21,0x DIGI Communications 944,6 75,6x Transilvania Broker de Asigurare 9,0 15,3x Purcari Wineries 86,2 12,3x Sursă: Website-ul oficial al BVB (www.bvb.ro) Notă: Romgaz și Electrica au beneficiat de o listare duală, atât pe Bursa de Valori București, cât și pe Bursa din Londra; ronologia prezentată mai sus include valoarea IPO-urilor exclusiv de pe BVB, fără a fi analizată și valoarea GDR-urilor tranzacționate pe Bursa din Londra

România Percepția locală asupra riscului evidențiată în evoluția CDS (din en. Credit Default Swap ) este direct corelată cu compensarea investitorilor care suportă riscul de neplată determinat de fundamentele economice locale. Piața de capital a unei țări este recunoscută drept un barometru economic. Câștigul obținut pe piața de capital a fost analizat prin compararea performanței indicilor BET și BET-TR cu evoluția CDS. Evoluția BET, BET-TR și CDS, așa cum este prezentată în graficul de mai jos, indică că BVB este foarte sensibilă la riscul de țară, aceasta influențând totodată și investițiile străine. În iunie 2007, când indicele BET se apropia de 10.000 de puncte, CDS-ul aferent obligațiunilor guvernamentale a atins niveluri minime istorice de 60-70 puncte de bază. Odată ce criza financiară a început să ia amploare, prețul mediu al CDS a atins valori istorice, având un nivel maxim de peste 800 de puncte în luna februarie 2009, în timp ce indicele BET a atins nivelul minim, ajungând sub nivelul de 2.000 de puncte, după ce s-a prăbușit cu peste 70% față de maximul atins în 2007. În perioada 2010-2011, atât piața locală de capital cât și evoluția CDS-urilor (cca. 300 de puncte de bază) au fost mai stabile. Începutul anului 2012 a adus unele tensiuni pe fondul înrăutățir i condițiilor economice din zona BET, randamentele pieței bursiere au scăzut la nivelurile înregistrate în iulie 2008. Contextul s-a îmbunătățit în toamna anului 2012 atunci când nivelul CDS-ul s-a redus până la un nivel de 200 de puncte. În luna aprilie 2014, cotațiile CDS au puncte în timp ce evoluția favorabilă a indicelui BET indica o creștere a apetitului investitorilor pentru piața de capital din România. ul Pe parcursul anilor 2017 și 2018, media CDS-urilor a fost de 140 puncte de bază, cu toate că România a fost considerată mai riscantă decât restul țărilor din regiune. La sfârșitul anului 2018, indicele BET a înregistrat o scădere masivă ca urmare a zvonurilor referitoare la O.U.G 114, după cea din anul 2009, când România a intrat în recesiune. Pentru a se asigura că indicii săi reprezintă cât mai bine piața bursieră și sunt mai relevanți, BVB a decis să lanseze în luna septembrie 2014 indicele BET-Total Return (BET-TR). Acest indice reflectă atât evoluția titlurilor, cât și dividendelor oferite de companiile din coșul indicelui BET. Conform celei mai recente publicații IR Update BVB, randamentul mediu al dividendelor distribuite 900.00 800.00 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00-100.00 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% -20.00% -40.00% -60.00% -80.00% -100.00% BET Credit Default Swapp (CDS) BET-TR : S&P CapitalIQ

de societățile constituente ale indicelui BET a fost de aprox. 8% în anul 2016 (cel mai mare randament din lume), 7,9% în 2017 și 7% în 2018. În contextul de mai sus, am realizat o analiză exhaustivă a randamentelor de pe piața obligațiunilor guvernamentale, fiind axată pe evoluți RfR obligațiunilor guvernamentale românești pe termen lung denominate în moneda locală. Graficul prezintă evoluția RfR a celei mai tranzacționate obligațiuni românești (ISIN RO1227DBN011), a cărui randament a avut o tendință descendentă în perioada 2012-2015 (CAGR negativ de 10,2%) datorită reducerii apetitului investitorilor față de titlurile de stat cu scadență pe termen lung. Am analizat, de asemenea, performanța celor mai reprezentativi indici ai BVB, anume - BET și BET-TR comparativ cu evoluția RfR. Performanța indicilor în perioada 2012-2014 indică un grad ridicat de încredere în piața de capital locală, fapt ce a susținut redresarea BVB după criza financiară din 2008. După performanța redusă a indicilor între 2015 și 2016, lucrurile au evoluat într-un context pozitiv în 2017 în principal datorită IPO-urilor încheiate cu success și a randamentelor mari ale dividendelor. Și pe parcursul anului 2018 indicii bursieri locali au continuat să aibă în mare parte evoluții pozitive, însă au închis anul pe minus ca urmare a corecțiilor mari survenite după 18 decembrie pe fondul zvonurilor apărute referitoare la impozitarea suplimentară a companiilor din sectoarele bancar, energie și telecomunicații și la schimbările din sistemul de pensii a scăzut cu 11,2%, anulând într-o singură zi creșterea acumulată pe parcursul întregului an. BET-TR ( ajusta pentru dividende) a reușit să rămână pozitiv în 2018, cu o creștere de 4,3%, impulsionată de randamentele dividendelor. Pe baza analizei de mai sus, putem concluziona că de 4,8% pentru BET și, respectiv de 13,9% pentru BET-TR.. Mărimea primei de risc variază în funcție de aversiunea la risc a investitorilor. De regulă, investițiile cu grad ridicat de risc sunt compensate printr-o primă mai mare. Dinamica CDS pentru România a fost strâns legată de cele din regiune în ultimii 10 ani. Primele de risc au crescut considerabil în debutul celor două valuri de crize, atât pe piețele de frontieră cât și pe cele emergente. În ultimii doi ani, a existat o tendință neutră a trendului CDS în multe dintre țările analizate, inclusiv în România, fiind în zonele minime după criza financiară din 2007. Cu toate acestea, România este percepută ca fiind una dintre cele mai riscante piețe bursiere din regiune la finalul anului 2018, după cea din Grecia. BET, BET-TR vs. 35 4 Sursă: www.bvb.ro Notă: Numai pentru anul 2012, evoluția YoY a indicelului BET-TR a fost calculat pornind de la datele furnizate de Bloomberg pentru BET Dividend Adjusted; entru restul perioadei 2013-2018, BET-TR YoY a fost calculat în baza datel furnizate de BVB 24 4 26 1 18 5 19 1 18 7 5 8 5 5 9 1 4 1 4 2 3 1 9 7 3 8 1 2 9 4 3 4 7 4 3-1 1-4 8 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 (%) BET (%), y-o-y BET-TR (%), y-o-y

Multipl i de evaluare ai Sector Petrol și Gaze Servicii Financiare Energie Electrică Bunuri de consum Materii prime Capitalizarea bursieră a celor 80 de companii listate incluse în analiză (pentru care au existat informațiile financiare) a scăzut cu 8,3% în 2018 comparativ cu anul precedent când a fost înregistrată una dintre cele mai semnificative creșteri (20,4%) de la declanșarea crizei financiare. De asemenea, indicele BET-TR a încheiat anul 2018 cu o creștere de 4,3% față de 2017. La 31 decembrie 2018 principalele sectoare după contribuția acestora în total capitalizare bursieră au fost: Petrol și gaze (41,5%) Servicii financiare (34,9%) Energie electrică (8,9%). Nr. Companii Cap. Bursieră (mil RON) 9 34 350 29 1% 12 28 874 55 8% 5 7 353 9 1% 17 4 375 3 4% 12 3 229 1 3% Sănătate 4 2 783 0 8% Industrial 21 1 778 0 6% Total 80 82 742 100% %) Total valoare tranzacționată Evenimente importante BVB prezintă un grad ridicat de concentrare al companiilor listate, cinci companii cca. 63% din capitalizarea bursieră totală a pieței reglementate în 2018. Cele mai importante companii sunt cele care operează în sectoarele de petrol și gaze, servicii financiare și energie electrică. Prin urmare, gradul de reprezentare al sectoarelor economice pe piața bursi ră este scăzut, ca urmare a absenței liderilor din mai multe industrii. Capitalizarea bursieră și performanță anuală a indicelui BET prezintă o corelație puternică de 0,8 ceea ce înseamnă că indicele BET poate fi considerat un proxy al performanței pieței de capital. Pe baza informațiilor disponibile în anul 2018, companiile incluse în analiză au înregistrat o capitalizare bursieră de 82,7 mld. de RON, nivel semnficativ redus comparativ cu cel mai înalt nivel atins în 2007. Numărul societăților listate pe bursă a fluctuat în perioada analizată ca urmare a procedurilor de suspendare și/ sau delistare a unor companii incluse în analiză, astfel că pentru anul 2018 au fost selectate 80 de companii listate pe BVB. În anul 2018, a avut loc listarea Purcari Wineries, companie care a fost inclusă de altfel și în compoziția indicelui BET. Cea mai mare apreciere a indicelui BET a fost înregistrată în anul 2009, respectiv de 61,7%, după o scădere de 70,5% în 2008. Evoluția numărului de companii listate, capitalizarea bursieră și performanța BET 2007-2018 79,6 61,7 22,1 33,4 20,4 8,3 18,9 2,8 38,5 0,7-5,7 1,2 26,1-8,3 12,3 18,7 9,1 9,4-17,7-1,1-4,8-21,4-70,5-71,1 49 54 69 74 78 77 76 77 73 76 81 80 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Nr. companii Capitalizare bursieră,% yoy B, %yoy Sursa: S&P Capital IQ, 9

Energie Servicii Top 5 după capitalizare bursieră: Societatea Energetica Electrica S.A., S.N. Nuclearelectrica S.A., CNTEETranselectrica S.A.,Natura Quattuor EnergiaHoldings S.A. S.C. AmonilS.A. Marja profitului net: 3,5% - 11,0% (cuartile), cu o mediană de 4,1% Multiplul PER variază între 10,3x și 17,2x, cu o mediană de 14,3x Top 5 după capitalizare bursieră: Banca Transailvania S.A., BRD - Groupe Société Générale S.A., Fondul ProprietateaS.A., SIF Moldova, SIFOltenia Marja profitului net: 27,0% - 72,9% (cuartile), cu o mediană de 47,1% Multiplul PER variază între 7,0x și 12,6x, cu o mediană de 7,7x Top 5 după capitalizare bursieră: OMV Petrom S.A., S.N.G.N.Romgaz, S.N.T.G.N. Transgaz, Rompetrol Rafinare S.A., S.C. Conpet S.A. Marja profitului net: 8,1% - 26% (cuartile), cu o mediană de 18,1% Multiplul PER variază între 5,6x și 10,4x, cu o mediană de 7,5x Top 4 după capitalizare bursieră: S.C. Zentiva S.A., Med Life S.A.,Antibiotice S.A., BiofarmS.A. Marja profitului net: 7,4% - 31,3% (cuartile), cu o mediană de 15,6% Multiplul PER variază între 7,5x și 18,6x, cu o mediană de 8,8x Bunuri de consum Materii prime Industrial Capitalizarea bursieră a BVB este cuprinsă între 47 721 mil. RON (cuartile), având o valoare mediană de 460 mil. RON. Top 5 după capitalizare bursieră: Digi Communications, Sphera Franchise Group, Purcari Wineries, Compa S.A., Ropharma S.A. Marja profitului net: 1,7% - 7,8% (cuartile), cu o mediană de 4,5% Multiplul PER variază între 7,2x și 18,7x, cu o mediană de 14,5x Top 5 după capitalizare bursieră: Alro S.A., TMK-Artrom S.A., Teraplast S.A., Vrancart S.A., SC Cemacon S.A. Marja profitului net: 2,7% - 8,1% (cuartile), cu o mediană de 4,9% Multiplul PER variază între 4,8x și 13,4x, cu o mediană de 9,0x Top 5 după capitalizare bursieră: S.C. Aerostar S.A., Impact Developer & Contractor SA., IAR S.A. SOCEP S.A., Electromagnetica S.A. Marja profitului net: 5,8% - 20,3% (cuartile), cu o mediană de 11,8% Multiplul PER variază între 5,3x și 13,0x, cu o mediană de 8,5x Marja profitului net pe piața de capital variază între 5% și 17% (cuartile) cu o valoare mediană de 12%. Materii prime, 40, 5%, 9 0 Bunuri de consum, 54, 5%, 14 5 Industrial, 33, 12%, 8 5 (1000) (500) - 500 1000 1500 2000 2500 460 Petrol și Gaze, 673, 18%, 7 5 Sănătate, 460, 16%, 8 7 Servicii inanciare 769, 47%, 7 6 Energie ectrică, 1 5 4%, 14 3 60 50 40 30 20 10 0-10 Sur: Analiză PwC

Analiză multiplului de Venituri și EBITDA în 2018 Multiplul de Venituri - la nivel sectorial Multiplul EBITDA - la nivel sectorial Mediana 1 0 Mediana 5 6 0 5 1 5 Agregat 3 6 7 6 0 4 1 4 Bunuri de consum 4 9 9 9 0 5 2 1 Industrial 2 4 6 3 0 7 1 7 Servicii financiare Nu este relevant 1 2 1 8 Sănătate 4 7 8 2 0 3 1 0 Materii rime 5 2 6 9 0 5 1 3 Petrol și Gaze 3 7 6 3 0 5 0 7 Energie lectrică 2 4 3 7 Multiplul de Venituri La nivel agregat, mediana multiplului de Venituri este de 1,0x Sectorul cu cea mai bună performanță este sectorul sănătate, cu un multiplu mediu de venituri estimat la 1,5x Ce mai redus multiplu de Venituri de 0,5x a fost înregistrat în sectorul de energie electrică Multiplul de Venituri reprezintă un indicator financiar fiabil care este mai puțin volatil comparativ cu multipli PER sau EBITDA și mai puțin susceptibil în ceea ce privește manipularea contabilă Este selectat frecvent în analiza companiilor aflate în dificultate/ start-upuri/ a celor de dimensiune redusă sau cu EBITDA scăzută sau negativă Cu toate acestea, multiplul de venituri trebuie utilizat cu prudență în cazurile în care există o activitate de intermediere de produse/ servicii și sunt considerate venituri fie din intermediere, fie din comisioane. Multiplul EBITDA La nivel agregat, mediana multiplului EBITDA este de 5,6x Sectorul cu cea mai bună performanță este cel al bunurilor de consum, cu un multiplu mediu de 7,4x Nivelul cel mai redus al multiplului EBITDA de 3,1x a fost înregistrat în sectorul de energie electrică Acest multiplu nu este relevant pentru sectorul financiar, deoarece este dificilă separarea cerințelor de finanțare ale unei instituții financiare de activitațile sale operaționale Poate fi utilizat pentru a compara direct societățile din aceeași industrie indiferent de nivelul datoriilor și nu este afectată de tratamentul contabil cu privire la metoda de amortizare și depreciere Dezavantajul constă în imposibilitatea de a face o comparație cu societăți din altă industrie, având în vedere cerințele variate privind cheltuielile de capital.

Multiplul Activ - La nivel Sectorial Multiplul Activ Net - la nivel sectorial Mediana 0 5 Mediana 0 7 0 2 0 8 Agregat 0 4 1 0 0 3 0 5 Bunuri de consum 0 4 1 0 0 2 0 8 Industrial 0 4 1 0 0 1 0 5 Servicii financiare 0 1 1 0 9 1 3 Sănătate 1 2 2 7 0 2 0 7 Materii rime 0 4 0 9 0 3 0 6 Petrol și Gaze 0 5 1 0 0 2 0 4 Energie lectrică 0 3 0 6 Multiplul de Activ Total La nivel agregat, mediana multiplului Activ Total este de 0,5x Sectorul cu cea mai bună performanță este sectorul de sănătate, care a înregistrat un multiplu mediu estimat la 1,1x Valoarea cea mai redusă a multiplului, respectiv de 0,3x a fost înregistrată în sectorul de energie electrică Acest multiplu este relevant pentru sectoarele cu cerințe ridicate de capital investit în active Ar trebui aplicat cu prudență în cazul companiilor care au o bază semnificativă de active necorporale, pe considerentul că nu absoarbe pe deplin oportunitățile viitoare de creștere a acestora. Multiplul de Activ Net La nivel agregat, mediana multiplului de Activ Net este de 0,7x Sectorul cu cea mai bună performanță este sectorul sănătate, care a înregistrat un multiplu mediu estimat la 1,9x Cel mai redus nivel al multiplului a fost de 0,5x în sectorul de energie electrică Multiplu relevant în special pentru sectorul serviciilor financiare și sectorul proprietăților imobiliare Se poate utiliza pentru a compara companiile care operează în aceeași industrie Trebuie folosit cu prudență în cazul companiilor care au un nivel semnificativ al activelor necorporale.

Sectorul 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Bunuri de consum Volatilitatea multiplului PER 22 1 14 4 6 2 12 8 10 7 6 5 15 7 8 1 10 6 13 0 12 9 14 5 29% 14 5 8 1 Servicii inanciare 16 7 3 6 7 1 12 5 5 4 7 1 11 5 10 5 9 6 12 5 9 3 7 6 33% 12 5 7 6 15 8 6 0 10 3 8 6 8 7 6 9 10 3 9 3 8 8 9 5 11 7 5 18% 11 7 7 5 25 4 10 2 14 7 15 6 11 0 10 1 11 9 12 1 13 1 11 1 10 8 8 7 17% 13 1 8 7 Industrial 31 3 7 2 8 5 9 3 13 6 8 1 12 6 7 8 9 3 9 8 11 8 8 5 22% 11 8 7 8 Materii rime 27 5 6 4 11 8 14 0 6 12 13 1 7 3 5 7 10 7 9 8 9 0 29% 10 7 5 7 46 6 9 1 2 7 25 0 9 3 19 4 5 6 13 0 11 4 12 5 15 9 14 3 49% 15 9 11 4 Agregat 27 5 7 0 8 5 11 9 9 4 8 0 11 8 9 5 9 5 10 9 11 2 9 0 16% 11 2 9 0 6 9% 8 3% -5 9% -2 8% 2 0% 1 3% 3 6% 3 4% 3 9% 4 7% 7 0% 4 1% 152 0% 7 0% 3 4% : PwC 10 1% 1 9% -5 0% 4 9% 7 9% 6% 7 4% 6 3% 3 0% 3 1% 7 9% 2018 Nivelul max din ultimii 5 ani Nivelul min din ultimii 5 ani 3% 94 1% 7 9% 3 0%

Principale constatări formulate în baza analizei multiplilor, arată că, în ultimii 12 ani multiplii financiari au încorporat așteptările investitorilor, aceștia având tendința de a fi mai optimiști în perioade de creștere economică (nivelul cel mai ridicat al multiplilor financiari) și pesimiști în timpul recesiunii (nivel mai redus al multiplilor financiari). Analiza de corelație a fost realizată pentru a examina relația dintre creșterea producției industriale, creșterea PIB și a variabilelor selectate în cadrul analizei multiplilor respectiv EBITDA, Activ Total, Activul Net și PER. Un coeficient de 1 indică o corelație pozitivă perfectă între variabile, iar valoarea zero nicio corelație între variabile. Graficul d ilustrează rezultatele analizei de corelație. Se observă o relație pozitivă, medie ca intensitate între producția industrială și EBITDA, Activ Total, Activul Net și PER. Acest rezultat denotă faptul că multiplii sunt influențați Coeficientul de corelație Creșterea producției industriale Multiplu EBITDA 0 68 0 23 Activ Total 0 47 0 34 Activ Net 0 44 0 33 PER 0 56 0 26 de ciclurile economice și că acestea sunt pozitiv corelate cu creșterea producției industriale și a PIB-ului (valoarea relativă a societăților tinde să crească atunci când economia arată semne de imbunătățire). Indicatorii de evaluare sunt influențați într-un procent mai mare de creșterea producției industriale decât de creșterea PIB. În ceea ce privește corelația cu creșterea PIB, rezultatele analizei arată o relație pozitivă slabă a intensității cu multipli de EBITDA, Activ Total, Activul Net și PER. Creșterea PIB Evoluția multiplilor financiari (Activ Total și Activ Net) și creșterea producției industriale 1 50 1 00 0 50 0 00-0 50 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Evoluția multiplilor financiari (EBITDA și PER) și creșterea producției industriale 1 50 1 00 0 50 0 00-0 50 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 EBITDA 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10%

Principala concluzie bazată pe analiza realizată la nivel sectorial în ultimii 12 ani, indică faptul că multiplii de evaluare sunt influențați în mod diferit de ciclurile economice, însă intensitatea coeficientului de corelație este în general medie, cu excepția multiplului Activ Total din sectorul bunurilor de consum unde a fost indentificată o puternică relație pozitivă. Analiza sectorială între 2007 și 2018 Secto etrol și az a arătat o corelație negativă, redusă între producția industrială și multiplu EBITDA și Activ Total. 0 46 0 38 0 50 0 40 0 36 12 0 20 0 37 0 59 0 57 0 47 0 32 0 33 n.a. Sectorul energie electrică a arătat o corelație pozitivă medie între producția industrială și multiplii incluși în analiză. 0 59 0 48 0 530 57 0 58 0 58 0 28 0 55 0 81 0 610 61 0 63 Materii rime Industrial Servicii inanciare Energie lectrică Sănătate Bunuri de consum -0 18-0 38 Petrol și Gaze Multiplu Activ Total Multiplu EBITDA PER Multiplu Activ Net Analiza s-a bazat pe coeficientul de corelație pentru perioada 2007 2018 între producția industrială și multipli EBITDA, Activ Total, Activul Net și PER Rezultatele arată că multiplii calculați pentru sectorul bunurilor de consum prezintă cel mai mare coeficient de corelație cu rata de creștere a producției industriale între 2007-2018.

Capitalizarea bursieră a companiilor care operează în sectorul petrol și gaze și industrial a fost cel mai puțin afectată de ciclurile economice în timp ce societățile care operează în sectorul bunurilor de consum și al sănătății au fost cele mai afectate de schimbările economice nefavorabile. Evoluția între 2007-2018 la nivel sectorial (Coeficientul de corelație între producția industrială, profitul net și capitalizarea bursieră) Sectorele petrol și gaze și cel industrial au înregistrat o legătură pozitivă, redusă ca intensitate între evoluția producției industriale și capitalizarea bursieră. 0 22 Rezultatele obținute pentru sectorul energie electrică au fost influențate de faptul că pentru o perioadă de 6 ani (din cei 12 ani incluși în prezenta analiză) au existat informații doar pentru 2 companii. 0 28 0 40 Capitalizarea sectorului sănătate prezintă cel mai ridicat coeficient de corelație cu evoluția producției industriale din perioada 2007-2018. 0 54 0 49 0 39 0 09 0 06 0 08-04 -0 13-0 02-0 13-0 09 Materii rime Petrol și Gaze Industrial Energie lectrică Servicii inanciare Sănătate Bunuri de Consum Capitalizare bursieră Profit net Analiza multiplului PER pentru cele 7 industrii incluse în studiu, din perspectiva sectoarelor ciclice sau defensive: Analiza ultimilor 12 ani pe BVB arată că sectoarele a căror capitalizare bursieră a fost cel mai puțin influențată de ciclurile economice au fost: petrol și gaze și cel industrial. Sectoare ciclice Sectoare defensive Performanța acestora are o corelație mai puternică cu activitatea economică În recesiune profiturile sunt în scădere și prețul acțiunilor este redus În perioada de boom economic profiturile și prețurile acțiunilor cresc Sectoarele ciclice și multiplul PER: bunuri de consum (14,5x), sănătate (8,7x), servicii financiare (7,6x) O acțiune ciclică este o acțiune care este strâns corelată cu activitatea economică. Atunci când este în scădere/ creștere, veniturile și profiturile unei companii ciclice tind să se reducă/ majoreze la fel ca prețul acțiunilor; Companiile sunt mai reticente să investească în mijlocul unei crize economice confruntându-se cu vânzări în declin. Performanța acestora are o corelație mai slabă cu activitatea economică Indiferent de ciclul economic, veniturile, profiturile, prețurile acțiunilor și fluxurile de trezorerie Sectoare defensive și multiplul PER: petrol și gaze (7,5x) și industrial (8,5x) O acțiune defensivă este o acțiune care are venituri și profituri stabile. Are o corelație mai redusă cu ciclurile economice și prin urmare este mai puțin afectată de boom-uri economice sau crize financiare. Acțiunile defensive tind să arate o performanță mai ridicată decât acțiunile ciclice în perioade de criză economică, dar nu sunt at t de populare în etapele de creștere economică. În mod tipic, acțiunile defensive au un nivel mai scăzut al beta comparativ cu acțiunile ciclice. Conform analizei tendințelor efectuate pentru România, sectorul materiilor prime (PER de 9,0x) și cel al energiei electrice (PER de 14,3x)

Concluzii Q QLYHOXO FHO PDL ULGLFDW DO FDSLWDOL]ÅULL EXUVLHUH PHGLL D IRVW ãquhjlvwudwå ãq VHFWRUXO GH (QHUJLH HOHFWULFÅ Q VHFWRUXO 3HWURO ĆL *D]H D SUH]HQWDW FHL PDL VFÅ]XĊL PXOWLSOL 3(5 Q SHULRDGD ŋ FHD PDL VFÅ]XWÅ YDULDĊLH D 3(5 D IRVW REVHUYDWÅ ãq FDGUXO FRPSDQLLORU GLQ VHFWRDUHOH 3HWURO *D]H ĆL 6ÅQÅWDWH 0XOWLSOLL WLQG VÅ VFDGÅ FÁQG DUH ORF R FRQWUDFĊLH HFRQRPLFÅ 6HFWRUXO %XQXULORU GH FRQVXP D ãquhjlvwudw FHO PDL PDUH PXOWLSOX 3(5 ãq DQXO Q SHULRDGD ŋ YDORDUHD FRPSDQLLORU FDUH RSHUHD]Å ãq GRPHQLXO 3HWURO ĆL *D]H GDU ĆL ãq FHO,QGXVWULDO D IRVW FHO PDL SXĊLQ DIHFWDWÅ GH FLFOXULOH HFRQRPLFH Q SHULRDGD ŋ YDORDUHD FRPSDQLLORU FDUH RSHUHD]Å ãq VHFWRDUHOH 6HUYLFLLORU ILQDQFLDUH DO 6ÅQÅWÅĊLL ĆL DO %XQXULORU GH FRQVXP D IRVW FHD PDL SXWHUQLF LQIOXHQĊDWÅ GH FLFOXULOH HFRQRPLFH

nu sunt date disponibile locale de M&A Potrivit informațiilor furnizate de Mergermarket, ISI Emerging Markets, S&P CapitalIQ și cele din baza internă a PwC, au fost încheiate cu succes în jur de 636 de tranzacții în perioada 2007 2018 vizând companii locale care operează în următoarele sectoare: industrial, bunuri de consum, sănătate, IT&C, materii prime, servicii financiare etc. Pentru scopul prezentei analize, eșantionul de tranzacții utilizat a fost ajustat doar la tranzacțiile pentru care existau informații publice referitoare la 1) valoare tranzacționată și 2) nformații financiare concludente. Prin urmare, prezentul studiu s-a bazat pe analiza unui număr de 117 tranzacții incluzând 27 de tranzacții (informații financiare concludente disponibile extrase din platforma S&P Capital IQ), 22 de tranzacții încheiate în 2017 (informații extrase din platforma ISI Emerging Markets sau obținute în urma cercetării individuale la nivelul fiecărei companii target) și 68 de tranzacții încheiate în anul 2018 (informații extrase din baza internă de date PwC). Valorile extreme au fost excluse din selecția inițială de tranzacții pentru a evita distorsiunile din analiza eșantionului. Pe baza analizei efectuate pe parcursul 2007-2016, numărul tranzacțiilor cu informații financiare robuste a atins un maxim în anul 2014, următorii ani înregistrat o scădere a volumului de tranzacții. Numărul tranzacțiilor încheiate în 2014 a depășit nivelul de dinaintea crizei financiare, iar în perioada 2015-2016 volumul acestora a revenit la nivelul observat în perioada 2009-2011. Piața locală de M&A a dat semne de redresare în perioada 2017 și 2018, fapt viz bil prin prisma numărului de 90 tranzacții selectate în cadrul prezentei analize, dintre care 22 de tranzacții încheiate în anul 2017 și, respectiv 68 în anul 2018. 2007-2018 Cel mai ridic t nivel al multiplului EBITDA de 11,2x, înregistrat în anul 2008 și 2013, urmat de 10 6x în 2016 Multiplul EBITDA a înregistrat un nivel redus de 2,6x în 2010 și de 3,3x în 2011 În anul 2012 nu au fost incluse tranzacții deoarece nu au existat suficiente informații publice relevante EBITDA Nu este relevant pentru sectorul financiar, deoarece este dificil să fie separate cerințele de finanțare ale unei instituții financiare de activitățile sale operaționale Poate fi utilizat pentru a compara direct societățile din aceeași industrie indiferent de nivelul datoriilor și nu este afectat de tratamentul contabil cu privire la metoda de amortizare și depreciere Dezavantajul constă în imposibilitatea de a face o comparație cu societăți din altă industrie, având în vedere cerințele variate privind cheltuielile de capital. ultiplul EBITDA, 2007-2018 10 5x 11 2x 11 2x 10 6x 10 4x 8 7x 8 0x 7x 2 6x 3 3x 4 2x 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Media anuală a multiplului EBITDA

Autorii studiului Sorin Petre, CFA Partener Evaluare & Analiză Economică T: +40.21.225.36 M: +40.733.510 335 sorin.petre@pwc.com George Ureche M&A Leader, Finanțe Corporative - Tranzacții T: +40.21.225.3600 M: +40.74339 488 george.c.ureche@pwc.com Senior Manager Evaluare & Analiză Economică T: +40.21.225.3602 M: +40.722 320 899 ileana.gutu@pwc.com Raluca Stoica Manager Evaluare & Analiză Economică T: +40.21.225.3 M: +40.753.316 401 raluca.a.stoica@pwc.com Elena Ene Evaluare & Analiză Economică M: +40.735.835.593 elena.ene@pwc.com Daniela Ropota, CIIA Consultanță Tranzacții M: +40.723.244.791 daniela.ropota@pwc.com Mihaela Soare Consultant Evaluare & Analiză Economică M: +40.720.195.946 mihaela.soare@pwc.com 2019 PwC. Toate drepturile rezervate. PwC și PricewaterhouseCoopers semnifică rețeaua de firme PwC și/sau una sau mai multe firme individuale membre ale acesteia, fiecare fiind persoană juridică cu statut independent. Vă rugăm să accesați site-ul www.pwc.com/structure pentru mai multe detalii.