Economisirea companiilor în România Bogdan Rădulescu, CFA CEROPE Piraeus Bank Romania
Definiţie Valoare adăugaă bruă Cheluieli cu salariaţii Impozie nee pe producţie Profi operaţional bru Dobânda neă plăiă + Veniuri nee obţinue din capial + Ale ransferuri nee primie Impozie direce plăie Profi după impoziare Dividende plăie Economisire bruă Formarea bruă de capial fix + Transferuri nee de capial primie Capaciaea/Necesarul de finanţare
De ce (nu) economisirea firmelor? Tradiţional, raaă ca aspec secundar al economisirii Isoric, au fos uilizaoare nee ale economisirii alor secoare Din anii 90 au spori economisirea în ţările G-7, devenind credioare nee după 000 Teoreic, subsiuţie perfecă înre economisirea companiilor şi a indivizilor indivizii sun în definiiv propriearii companiilor Imperfecţiuni ale pieţelor financiare Consrângeri de lichidiae mai uşor de consuma din dividende decâ din câşigurile de capial Raţionaliae limiaă înclinaţie marginală mai mică spre consum din capial
Economisirea companiilor în România 5 0 15 Economisirea bruă/pib (%) Economisirea companiilor ese semnificaivă 10 5 0-5 -10 1998 1999 000 001 00 003 004 005 006 Companii nefinanciare Companii financiare Gospodarii Sursa daelor: INSSE Necesar de finanţare bruă, în special penru companii nefinanciare 10 8 6 4 0 - -4-6 -8-10 Capaciaea sau necesarul de finanare/pib (%) 0.7% -.3% 1998 1999 000 001 00 003 004 005 006 Companii nefinanciare Companii financiare Gospodarii Adminisraia publica
Economisirea la nivel de companie Dae: indicaori financiari ai firmelor din România, pe baza siuaţiilor financiare srucura acivului bilanţier: imobilizări oale şi financiare, acive circulane oale, socur casa şi conuri curene la bănci; srucura de finanţare a pasivului: capial propriu, daorii oale, daorii pe ermen scur şi pe ermen lung; rezulaul aciviăţii: cifra de afacer profiul ne; domeniul de aciviae conform CAEN şi numărul de salariaţi Eşanion: aprox. 500,000 firme, 006 008 Sem. I 18-7% din firme inacive (CA nulă) au fos excluse din analiză penru fiecare an (aprox. 100,000 firme în fiecare an) Gruparea ransversală a daelor: 40 grupe, 38 conţin observaţii 8 grupe după secorul de aciviae 5 grupe după mărime (nr. de angajaţi) Regresii pe dae panel
Profiabiliaea sursa economisirii companiilor Analiza profiabiliăţii în funcţie de modul de finanţare: Daorii vs. Capialuri proprii (efecul de levier) ROE = ρ + ( ρ iat ) L L = ρ = D E EBIT ( 1 ) A Levierul financiar Daorii/Capialuri proprii Renabiliaea acivelor, independen de modul de finanţare i AT = i( 1 ) Raa dobânzii efecive, inclusiv efecul deducibiliăţii ρ = Mrg RoA Mrg = EBIT( 1 ) CA Marja comercială RoA = CA A Vieza de roaţie a acivelor
Cavea uilizare proxy Raele medii ale dobânzilor bancare la credie penru ag. economici în lei şi în euro proxy penru raa efecivă a dobânzii Supraesimează raa dobânzii efecive - credi comercial şi ale daorii fără dobândă; Raa dobânzii efecive depinde de srucura daoriei financiare, de mărimea firmei; Srucura pe value a daoriei; Lipsa daelor privind raa efecivă de impoziare a profiului bru efecul fiscal ignora. ROA proxy penru ρ depinde de srucura de finanţare ROA R [3.48] [3.69] [.8] [.11] [.35] ROA = ρ RON EUR = 0.03 + 0.030 RoA + 0.191 L 0.005 i L 0.017 i L = 16.51% F sa = 0.000 Nr. obs. = 118 i 1 + AT 1 L Marja comercială corelaă cu levierul financiar MRG R = 0.076 0.001 i [ 10.9 ] = 11.97% F RON L 0.001 i EUR + 0.050 [ 1.04 ] [ 0.64 ] [ 3.19 ] sa = 0.00 Nr. obs. = 118 L i, DTL E i,
Facorii profiabiliăţii ROE = 0.109 + 1.15 MRG [ 4.33] [8.70] + 0.144 RoA [7.65] 0.008 ( ROA [ 7.11] i RON ) L + 0.010 ( ROA [5.04] i EUR ) L R = 90.46% F sa = 0.000 Nr. obs. = 118 14 Repariţia RoA 1 10 8 6 4 0 < 0.5 0.5-0.50 0.50-0.75 0.75-1.00 1.00-1.5 1.5-1.50 1.50-1.75 1.75 -.00 >.00 RoA 006 RoA 007 RoA 008H1
Facorii profiabiliăţii () Efecul levierului semnificaiv, dar subesima: ROA subesimează ρ, incluzând cheluieli cu dobânzile ROA încorporează o pare din efecul levierului Pe inervalul analiza cursul de schimb s-a aprecia semnificaiv, ducând la subesimarea levierului financiar Raa dobânzii medie la crediele bancare supraesimează raa efecivă a dobânzii Efecul deducibiliăţii cheluielilor cu dobânzile a fos ignora Efecul negaiv al levierului lega de raa dobânzii la lei Diferenţa dinre ROA şi raa dobânzii negaivă penru majoriaea firmelor 16 14 Repariţia RoA Raa dob. RON 1.81% 1 10 Raa dob. EUR 7.75% 8 6 4 0 <0 0 -.5.5-5 5-7.5 7.5-10 10-1.5 1.5-15 > 15 ROA 006 ROA 007 ROA 008H1
Profiabiliaea şi economisirea companiilor Profiabiliaea a simula economisirea companiilor Operarea cu marje poziive de profi Volumul aciviăţii desfăşurae (RoA) Uilizarea eficienă a levierului Odaă cu criza profiabiliaea şi economisirea companiilor vor scădea probabil puernic Deleveraging, scumpirea crediului Volum mai scăzu al aciviăţii
Economisirea în sens resrâns Economisirea în sens resrâns acumularea de acive lichide (cash, conuri curene la bănci) Două explicaţii majore Alocare reziduală în funcţie de cash flow-ul genera Alocare precauţională Măsura Acive asimilae cash-ului/acive pe ermen scur
Facorii acumulării de lichidiăţi ROA proxy penru capaciaea de generare de cash-flow Cos de oporuniae raele dobânzilor la lei şi euro Moiv precauţional Indicaorul de lichidiae Duraa medie de încasare a creanţelor CR D Senziiviaea la variaţia CA Ponderea imobilizărilor în aciv Wimob Imobilizări ridicae cosuri fixe semnificaive
Alocarea resurselor în acive lichide Wcash = 0.043+ 0.391 ROA [0.16] [4.3] 0.006 i [ 1.09] RON 0.044 i [.37] EUR 0.0 D [ 3.87] CR + 0.07 Lich [4.70] + 0.654 Wimob [5.43] R = 94.9% F sa = 0.000 Nr. obs. = 118 Efecele fixe sugerează un efec de mărime a companiei Microînreprinderi Firme mici Firme medii Firme mari Firme foare mari 0.065-0.005-0.013-0.038-0.009 16 Repariţia duraei de încasare a creanţelor 14 1 10 8 6 4 0 < 30 30-60 60-90 90-10 10-150 150-180 > 180 006 007 008H1
Alocarea resurselor în acive lichide Profiabiliaea afecează poziiv şi acumularea de lichidiăţi i Companiile consrânse de cosurile de finanţare, resricţiile de lichidiae Acumulări de lichidiăţi la companiile vulnerabile la variaţia nivelului aciviăţii: firme mici firme cu imobilizări imporane